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程实风险格局或将随复苏差异加大东移三

2019-01-15 01:40:13

  程实:风险格局或将随复苏差异加大东移

  明年新兴市场复苏力度将继续大幅强于发达市场,但对结构快乐是心的愉悦性差异的内涵,可能需要多一点再思考。这种结构性差异可能更多地表现为点和点之间的国别差异,发达经济体内部差异可能加大,美强欧弱的短期周期错配能否持续,存在极大变数。日本在这一轮货币超发中享受更大经济增长助力,或将激发最强势的增长。

  对2011年全球经济几点共识的再思考

  作为2007年至2009年连续三个危机年之后的第一个复苏年,2010年全球经济的风云诡谲与跌宕起伏超出了大多数人士的预想。

  回望一年前,共识之一是全球经济将在危机后保持缓慢复苏的渐进态势,而2010年全球经济先扬后抑的表现和整体亢奋的态势,大幅偏离了那些共识所描绘的路径:上半年全球经济迅速实现了5%以上的跃进式增长,美国经济连续多个季度体验了高出历史平均水平的增速反弹,欧洲经济也并没有像世人估计得那般积重难返

程实风险格局或将随复苏差异加大东移三

,甚至连长期不被看好的日本经济也显得不那么羸弱不堪。

  回望一年前,共识之二是美元汇率将重回长期贬值的宿命之路,而2010年上半年美元出人意料大幅升值,在下半年重回贬值的大通道,全年呈现出前所未有的宽幅震荡态势。

  回望一年前,共识之三是刺激政策退出将成为全球政策调控的核心风向,但美联储、欧洲央行并没有如当时预期般较快地收紧银根,甚至在年末回归量化宽松货币政策,用QE2将超宽松货币政策退出改弦易辙为政策跟进。

  市场总是健忘的,那些共识就像那些花儿一样被风吹走散落在天涯。于是,当我们重新站在2010年末的十字路口,面对那些崭新的共识时,我们需要多一点质疑和思考。

  一个成熟的市场,不应缺少结构严谨、逻辑严密、同时又富有想象力的市场共识。这些共识不仅为新一年各种投资策略、经营战略的确定提供了依据,也为未来全球经济运行勾勒了市场预期的基准线。实际上,市场之所以令人敬畏,并不仅仅在于其永远是对的,并永远会在某些方面超出人类普遍认知和共识,更在于市场对共识的偏离本身也有迹可循并可以提前分析。换句话说,共识所勾勒出的基准线会不会成为2011年经济运行的实际轨道并不重要,重要的是,我们能在实际运行偏离基准线时成竹在胸,根据信息及时、有效修正预期并调整策略行为。

  要做到这一点,光洞悉共识还不够,还需要在共识形成时能多一点质疑和再思考,以便于在未来实际偏离共识之时能快速找到偏离产生的原因,并对此做出合适的反应。而这,正是笔者此刻最想与读者分享的新年体会。

  展望2011,共识之一是全球经济将持续渐进复苏态势,复苏力度将小幅削弱。根据国际货币基金组织的预估,2011年全球经济有望增长4.2%,较2010年下降0.6个百分点。对这一共识的质疑可能较少,但再思考还是可以从两个维度展开:第一个维度是全球经济有没有像2010年一样超预期复苏的可能。笔者以为,可能性还是家里没有那么多钱有的,虽然比较小。支持全球经济超预期复苏的动力可能将源于美国消费的快速恢复并持续增强、新兴市场增长潜力进一步深入挖掘和金融条件快速改善所导致的投资井喷。2010年末全球经济运行的现状显示,这些动力可能会零星出现。第二个维度是全球经济会不会出现久违了、已很少提及的二次探底。笔者以为,对全球经济增长共识的这种向下偏离的可能性要大于向上偏离。其一,欧洲主权债务危机在2010年始终没有像预期那般对欧洲经济和全球经济带来真正意义上的切肤之痛,伴着2010年末欧洲债务危机再度升温,2010年没有出现的增长掣肘可能会顺延到2011年;其二,2010年超预期的全球经济复苏始终没能形成对全球就业形势的有力刺激,无就业增长的后遗症也许会在2011年真正显现;其三,次贷危机虽已结束,欧债危机也分散了市场对美国的注意力,但不容忽视的是,美国楼市并没有出现预期中的触底反弹,楼市羸弱甚至还将延续;其四,新兴合金钢管件厂家直销市场业已马不停蹄地高速增长了十余年,2011年能否在更高基数上实现强势追赶尚存疑窦。

  展望2011年,共识之二是复苏的结构性差异将进一步加大,新兴市场复苏力度继续大幅强于发达市场。这条共识的基调可能没有太大争议,但对于结构性差异的内涵,可能需要多一点再思考。值得注意的是,2011年结构性差异可能更多地表现为点和在喧嚣中能觅得一份宁静、在风雨中能觅得一份坦然、在静谧中能觅得一份幽逸点之间的国别差异,而非面与面之间的区域差异。因为发达经济体内部差异可能进一步加大,而市场可能一定程度上高估了美强欧弱的差异,美国经济能否实现有效的增长引擎换挡、2010年末的消费突然再发力是否具有可持续性、跛足的政体结构会否影响到刺激政策的有效性,目前都尚存较大变数,而欧洲经济在2010年体现出的极强韧性,让人不能轻易低估欧洲人在2011年的作为,因此,美强欧弱这种业已出现的短期周期错配现象能否持续到2011年全年扁桥整流桥堆,还存在极大变数。此外,在QE2启动发达经济体宽松政策新高潮之后,日本相对美欧更低的通胀水平将使其在这一轮货币超发中享受更大的经济增长助力和更小的经济成本,并可能使其在长期落后美欧的背景下激发最强势的增长。

  根据高盛宏观团队的最新研究,从宏观经济稳定性、宏观经济条件、人力资本、技术和政治五方面考量,2010年巴西和中国的增长环境继续改善,印度则停滞不前,俄罗斯则显著下滑,湖南地坪漆变化方向迥异的增长环境将在2011年进一步放大新兴市场的内部差异。因此,新兴市场经济体的内部差异也将进一步扩大,而新兴市场和发达市场的区域差异可能将小于预期。2011年,全球宽松货币政策大背景将给受困于通胀的新兴市场带来较大增长压力,但却会给发达市场带来增长助力。此外,在结构转型的大基调下,新兴市场固有的不稳定性将给其增长带来相对更大的不确定性,2007年迄今,发达市场一直是风险核心,而2011年风险格局可能将出现新的东移趋向。

  对共识的再思考可能还有很多,再思考的内容和结论可能并不重要。真正重要的是,展望2011年,全球经济和国际金融市场的变化可能更趋剧烈,在依据共识确定投资策略前,多保留一点怀疑态度,多一点逆向思维将不无裨益。

  (作者系金融学博士,宏观经济分析师)

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